Abril arranca sin las Leliqs, pero ¿se acabó el problema?

El Banco Central (BCRA) arrancará abril ya sin la pesada carga heredada del controvertido stock de las Letras de Liquidez, conocida en el mercado como las Leliqs. Así pues, el pasado 13 de marzo se cancelaron los últimos $3.000 millones que había en el balance del BCRA.

El gobierno libertario, que al igual que su antecesor prometió eliminar esta nefasta deuda del BCRA, había recibido de la gestión Fernández un stock de casi $4,86 billones de Leliqas en el BCRA, que a las tasas de interés vigentes (133% anual) implicaban un gasto en intereses de más de $6,4 billones anuales.

Estas letras, sucesoras de las recordadas Lebac (Letras del BCRA), cuya finalidad no fue otra que ser un instrumento de regulación monetaria, o sea, de la liquidez del sistema financiero, alcanzaron su pico máximo a mediados de setiembre del 2023 cuando totalizaban más de $15 billones en términos nominales lo que representaba más de tres cuartas partes de la Base Monetaria.

Al hacer un poco de historia tanto las Lebac como las Leliq cumplieron el rol de aspirar toda la emisión excedente que el mercado no demandaba. Por ende, el BCRA fue esterilizando parte de la emisión de dinero vía la colocación de estas letras en el mercado a cambio de una tasa de interés, y así fueron constituyendo parte de la deuda remunerada del BCRA.

Pero aquí cabe hacer una salvedad. Hubo una gran diferencia entre las Lebac y las Leliq, que quizás explique cómo fue el final de cada una de ellas. Ocurre que las Lebac, durante la gestión Cambiemos, podían ser compradas por cualquier tipo de inversor, un banco, un fondo común de inversión, una aseguradora, una empresa, una persona o familia. Esto que para el directorio liderado por Federico Struzenegger era una forma de democratizar los beneficios y costos de la esterilización, terminó siendo un tiro en el pie. Porque la experiencia mostró que en el universo de tenedores de LEBAC había de todo, incluso, inversores extranjeros que ante el primer atisbo de turbulencia no dudaron en liquidar sus tenencias. El resto de la historia es conocida.

En cambio, las Leliq solamente podían ser adquiridas por entidades financieras, y luego aceptaron también a los fondos comunes. De modo que era mucho más sencillo, porque todos los tenedores de estas letras estaban en el mismo corral y al acecho de la normativa del BCRA. En buen romance, fue más fácil negociar con los bancos que con miles de pequeños, medianos y grandes inversores locales y extranjeros.

Ahora bien, hoy las Leliqs ya no son un obstáculo para el Gobierno. Por lo tanto, el BCRA arrancará abril ya sin ningún stock de Leliqs. Sin embargo, esto no implica que el problema desapareció de raíz. Es cierto que, al igual que los depósitos, los salarios, las jubilaciones, las Leliq sufrieron la embestida de la “licuadora” inflacionaria y así se fue desinflando el globo. A la vez, el BCRA fue induciendo, vía normativa, a los bancos y fondos comunes a transformar esas Leliq en Pases pasivos. Para empezar el BCRA dejó de licitar nuevas Leliq y decidió usar solo los Pases como instrumento de regulación monetaria. Así el día 13 de marzo pasado terminó de sucumbir las últimas Leliqs.

Pases Pasivos: corre el taxímetro de los intereses que paga el BCRA diariamente

¿Cuál es el problema? Tanto las Leliq como los Pases pasivos son instrumentos de esterilización del BCRA, los emplea para aspirar o inyectar liquidez en el sistema financiero. Pero ocurre que las Letras eran colocaciones a 28 días de plazo mientras que los Pases son a un día de plazo. O sea, esta deuda remunerada del BCRA se va renovando diariamente, y así corre el taxímetro de los intereses que paga el BCRA diariamente.

En lo que va de la gestión Milei el stock de Pases pasivos creció en más de $15 billones mientras que los $4,86 billones de Leliqs se eliminaron. O sea, que la deuda remunerada del BCRA creció en este breve lapso unos $10,3 billones.

Hoy el stock de Pases supera los $31,7 billones y el pago mensual de intereses, a la tasa actual del 80% nominal anual, implica una emisión monetaria de más de $2 billones. Entonces, tenemos que por un lado se cambió una deuda de corto plazo (mensual) por una de cortísimo plazo (diario) y la nueva no ha dejado de crecer, sencillamente, porque el BCRA debe seguir emitiendo por lo menos para continuar comprando reservas y pagar los intereses. Como de costumbre, la clave es cómo se comportará la demanda de dinero. Es decir, si la gente recupera la confianza y vuelve a recomponer sus tenencias de pesos, o bien si sigue huyendo de los pocos pesos que aún tienen. No hay términos medios, cara o ceca. El BCRA lo sabe y el Palacio de Hacienda también, y se descuenta que el propio Presidente también así lo entienda.

Está claro que tanto en términos de PBI o en términos reales el stock de la deuda remunerada del BCRA se ha derrumbado. Pero así y todo, hay que seguir emitiendo $2 billones mensuales solo de intereses cuando todavía la tasa mensual de inflación es de dos dígitos. Vale recordar que solo en depósitos a plazo fijo en pesos el sector privado tiene más de $19 billones.