los 3 factores de expansión en el primer mes de gobierno de Javier Milei

A cuarenta días del comienzo de la gestión de Milei, la consigna monetaria parece ser clara: licuar lo máximo posible todo el stock de deuda en pesos. Según un análisis elaborado por la consultora GMA, asumiendo una inflación del 25% para enero (según el Relevamiento de Expectativas de Mercado), la base monetaria se licuó 14% en poco más de un mes. Sin embargo, hubo también expansión de pesos y responde al menos a tres factores. ¿Cuáles son?

1. Compra de divisas

El motor principal de creación de pesos fue la compra de divisas en el marco de la recomposición del nivel de reservas. El monto fue de $3,55 billones. Desde el comienzo de la gestión, y luego mucho más acentuado a partir de la devaluación, el Central realizó compras netas en el MULC en todas las ruedas. Más precisamente, acumula más de u$s5.000 millones desde el 11 de diciembre. Esta dinámica pudo ser sostenida gracias a una demanda privada de divisas todavía deprimida. Es que el cambio en el sistema de importaciones (SIRA vs SEDI) provocó una ventana de tiempo en la que persisten trabas.

2. Intereses generados por Leliq y pases

Si bien ya están extintos, se erigieron como la segunda turbina de pesos ($ 3,13 billones). “Detener el crecimiento del déficit cuasifiscal” fue uno de los objetivos explicitados en el último Informe Monetario Mensual. La reducción de la tasa de política monetaria de 133% TNA a 100% TNA desaceleró el ritmo de emisión endógena de los pasivos del Central, aunque la inercia continuó.

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3. Operaciones de mercado abierto del BCRA

La partida “Otros”, que informa compra/venta de bonos, futuros y puts de liquidez, se expandió $2,6 billones. Con respecto a las opciones de venta (puts), estas fueron masivamente demandadas por las entidades financieras en los primeros días de gestión debido al comportamiento de la curva de los bonos dollar linked y CER postdevaluación.

¿Cuáles fue el contrapeso fundamental del aumento de la base monetaria? La absorción de pesos por parte de los pasivos remunerados alcanzó los $7 billones. En detalle, se desarmaron $ 4,4 billones de Leliqs, mientras que los pases captaron $ 11,3 billones.

La deuda remunerada, en línea con el objetivo tácito de la licuación, también sufrió una poda real. A pesar del crecimiento nominal, tomando inflación de enero del 25% en línea con el REM, los pasivos remunerados cayeron 25% en cantidad en los últimos 2 meses. En tanto, los pases explican el 96% del stock total.

Por último, de regreso al desglose de la “maquinita”, como los adelantos transitorios y el giro de utilidades fueron nulos durante la nueva administración, la suma de ventanillas de emisión ligadas al sector público fue contractiva en términos de pesos. Si bien este camino es correcto, el hecho de que la tasa real sea negativa encarna un problema: es que el precio de la liquidez es muy bajo y saldos reales que no son transaccionales rápidamente podrían serlo.

Emisión monetaria 2024: qué se puede esperar

Según EcoGo, el stock de pasivos remunerados se contraerá de 8,2% del PBI en diciembre ($26,5 billones) a 4,6 puntos del producto ($23,3 billones) en marzo de este año. Medidos en dólares, desde la consultora estiman que en ese mismo período pasarán de u$s41.300 millones a US$27.500 millones al tipo de cambio oficial, o de US$27.900 millones a u$s19.900 millones al CCL.

Desde LCG, por su parte, agregan que de cara a un 2024 recién comenzado, sin asistencia directa del BCRA al Tesoro para financiar el gap fiscal, quedará ver si se sostienen las intervenciones en el mercado de deuda hasta tanto se produzca la aclamada convergencia fiscal. En paralelo entendemos que la monetización del superávit comercial conseguida se sostendrá, aunque si el tipo de cambio comienza a atrasarse, los números podrían ser algo menores. Por otro lado, la nueva composición del Sector Financiero, adicionando la baja de tasas pone en dudas syu comportamiento para los próximos meses.