Sor Karina, los límites de la licuadora y el dilema del cepo al dólar

Ayer se conoció el dato de marzo y el mercado estimó cerca que el IPC daría aproximadamente 12% promedio. Como de costumbre, el Banco Central (BCRA) que tiene la baraja marcada, se anticipó y decidió otro recorte de la tasa de política monetaria dejándola en el 70% nominal anual. Bien negativa en términos reales.

Tras la bonanza de los bonos en dólares, que parece tomarse un respiro hasta tanto surgen buenas nuevas, la atención sigue puesta en la inflación pero sin descuidar a la política, que mal le pese al líder libertario él también dedica tiempo a la rosca, en particular, en lo vinculado con el rearmado de la Corte Suprema. Es su prioridad. Pero volviendo a la inflación, un dato alentador fue que la primera semana del mes, en la medición núcleo, fue el registro más bajo desde fines del 2022 para una primera semana.

Sobre quien no paran de decantar elogios y envidias es sobre el millonario inversor Eduardo Costantini que a través de su Consultatio se hizo con el grupo financiero TPCG-Southern Trust. El mentor del Malba fusionará Consultatio y TPCG tras adquirir el 100% de ambas compañías erigiéndose así en uno de los mayores grupos de servicios financieros de Argentina y Uruguay. Las dos sociedades gerentes de los fondos comunes de inversión (FCI) involucradas en la fusión gestionan aproximadamente una cartera de casi $1 billón ($621.000 millones Consultatio y $378.000 millones Southern Trust) y pasarán a ser la tercera sociedad gerente no bancaria del país detrás de Schroders y Delta, seguida muy de cerca por Balanz y MegaQM. Ahora, como en toda fusión, habrá que esperar la diáspora de ejecutivos duplicados hacia dónde se dirigirá, por lo pronto ya varios hombres de la parte vendedora empezaron a escuchar ofertas.

Pero la otra gran novedad que despertó al mercado, aunque se tratara de una venta pendiente desde el colapso de la convertibilidad, fue la venta del británico HSBC, el último de los mohicanos de los ’90 que llegó a través de la compra del entonces Grupo Roberts, al Grupo Galicia en u$s550 millones, que posiciona al tradicional banco como el segundo más grande del país después del Nación y la primera sociedad gerente de FCI. ¿Qué compró el Galicia?, además del negocio asegurador y la administradora de FCI, el banco HSBC tiene más de 100 sucursales y unos 3.100 empleados y una cartera de clientes de un millón de personas y empresas. Ahora entre ambas FCI, el Galicia gestionará casi un 16% del patrimonio total de la industria (Galicia administra $3,7 billones y HSBC $1,5 billones.

Ni lerda ni perezosa, la calificadora Moody’s salió a bendecir la operación de adquisición y posible fusión de Galicia y HSBC Argentina señalando que “mejorará la franquicia de Galicia en el país, ya que tendrá acceso a las operaciones y la cartera de clientes de HSBC Argentina, lo que resulta positivo desde un punto de vista crediticio”. Parece que soplan nuevos aires en el mercado financiero criollo quizás a tono con lo que se viene de la mano libertaria.

Pero como nada es gratis, en el exterior calculan que el HSBC registrará pérdidas por más de 1.000 millones de euros -antes de impuestos- por esta venta en el primer trimestre del año. A ello se sumarán otros 4.900 millones en pérdidas acumuladas por reserva de conversión de moneda extranjera. No obstante, el mayor banco de Europa aseguró que el impacto sobre la ratio de capital CET1 será insignificante y recalcó que tras su salida de Argentina mantiene el compromiso con sus negocios en los mercados de EE.UU. y México.

Para la calificadora S&P, la operación acordada está en línea con el objetivo del grupo de centrarse en su base de clientes internacionales. Consideran que la venta del negocio argentino tendrá un efecto modesto en el capital y las ganancias de HSBC, ya que era un negocio pequeño centrado en clientes locales, lo que limitaba las sinergias con la estrategia de financiamiento transfronterizo del grupo. El acuerdo de venta se produce tras la finalización de la venta del negocio minorista francés y de la filial del banco canadiense en el primer trimestre de 2024.

En un after financiero con cata de whisky incluida tres de los más influyentes traders locales se pusieron a debatir, entre malta y malta, qué hacer ya con el dato del IPC de marzo y la baja de la tasa del BCRA. Vale señalar que este trío era de los que esperaban un IPC del 12% para marzo. Coincidieron en que dada la menor expectativa de inflación vía los bonos CER largos y la estrategia macro oficial no había otro camino que seguir licuando la liquidez excedente, manteniendo, claro, el cepo.

Pero si bien en el contexto actual otra baja de la tasa del BCRA lucía arriesgada porque una tasa real negativa más baja podría impulsar a los dólares financieros, ellos creen que la absorción de pesos vía superávit fiscal, la caída en la demanda, y la mayor oferta de dólares harán que la brecha se mantenga baja.

De todos modos, reconocieron que tener cepo y tasa real negativa impone neutralizar riesgos por lo que a la hora de tomar decisiones de inversión primará la cautela en la selección del plazo de los bonos CER. Uno de ellos recordó que a mediados de 2022 hubo un desarme de posiciones en bonos CER medios y largos operando con tasas muy bajas, en algunos casos negativas, y salto en la brecha. Y si bien este año el ser agresivo con los plazos fue la mejor estrategia hacia adelante sería mejor acotar el riesgo en bonos que vencen en 2025 como los bonos del Tesoro T2X5 que vence en febrero y el bono TX25 que vence en noviembre, y para los amantes del riesgo el nuevo bono cero cupón TZXD5 que vence en diciembre.

Claro que al cierre de la cata, concluyeron que todo este andamiaje macro lo sostiene la búsqueda del superávit fiscal, lo que plantea la paradoja que lo que permite que los inversores acepten tasas reales negativas es precisamente la convicción del gobierno por reducir gastos e incrementar ingresos fiscales.

Tras la cata se sumó a la cena un avezo politólogo con nexos en todas las bancadas quien les explicó que Javier Milei sigue teniendo la iniciativa, basada en su liderazgo personal y la aprobación del 60% de la sociedad que lo está bancando sobre la base del resentimiento hacia la política, y que el ajuste no ha disminuido el apoyo, que no es al gobierno sino a su persona. Lo absuelven por los errores y lo elogian por sus logros, y son los demás, propios y ajenas los culpables.

La gente que lo apoya compra la idea que los principales enemigos son los políticos, los sindicatos, los movimientos sociales y cualquiera que él señale como privilegiados. La gente detesta la política. En tal sentido, el destape de casos de corrupción lo fortalece.

Pero en el contexto de apoyo general se observan algunas fisuras: el aumento de las prepagas y los colegios, hace previsible que se extiendan a las tarifas, vale recordar el ánimo de la gente cuando llegaban las facturas en tiempos de Macri. Y si bien el apoyo es sólido, cuantitativamente no es tan extenso ya que en promedio, para las principales variables arroja un 56% reflejando el resultado electoral. Si bien no hay indicios, por ahora, de que el apoyo disminuirá, no queda claro cuánto puede resentirse por la profundización del ajuste. Según el analista, la experiencia indica que si la baja de la inflación fuera el costo de una gran recesión el gobierno debería perder apoyo significativamente. O sea, mejor que Milei no se pase de rosca con la recesión.

En un nutrido y reservado Zoom con dos de los principales consultores argentinos, con llegada directa al team libertario, y asiduos referentes locales para las misiones técnicas del FMI, no solo se habló de Argentina sino también del contexto externo.

¿Qué se dijo? Por el lado externo, se observa que la economía global se mantiene sólida en materia de crecimiento mientras que la inflación, que ha bajado, hoy parece tener un piso que no puede perforar, en derredor de un 2,8%. Como consecuencia de ello el mercado espera que las tasas de interés se mantengan altas más tiempo de lo esperado inicialmente (antes esperaban 4 recortes y ahora serían solo 2 este año) y eso podría mantener estables los precios de las materias primas, de lo contrario podrían bajar un poco más.

Mientras que de Argentina, el Gobierno está conteniendo la inflación y manteniendo las cuentas públicas en orden, pero de una manera bastante desorganizada. El proyecto de la Ley de Bases y los ajustes de tarifas son el comienzo de una consolidación del equilibrio fiscal y seguramente en un segundo paso el Gobierno comenzará el proceso para salir del cepo cambiario pero que no será instantáneo pero permitiría que la economía inicie un proceso de recuperación hacia fin de año.

Las proyecciones dan cuenta que este año el PBI caería entre 3 y 4% pese a la recuperación agrícola, el consumo privado caería un 8%, la inflación sería de entre 180 y 200%, el salario real caería casi 12%, y el superávit fiscal cerraría en 1,5% del PIB. Este sería el escenario base.

Pero lo que dejaron en claro tanto los consultores como los empresarios y banqueros que participaron del encuentro es que hoy todos miran qué es lo que el Gobierno está pensando hacer en el largo plazo, por lo menos en materia fiscal y monetaria, luego de haber acomodado la economía a las trompadas. Hoy la prioridad oficial es la inflación pero después qué, eso es lo que todos quieren saber porque la forma en que se ajustaron las cuentas fiscales y la estrategia licuadora tiene patas cortas. No alcanza para hacer reaccionar a la economía. Además la tasa real negativa solo es viable con cepo.

En otra reunión virtual, más nutrida de inversores extranjeros, se percibió el entusiasmo con la región este año en medio de un repunte generalizado en los mercados emergentes. Dijeron que la inflación y las tasas de interés tienen una tendencia a la baja en toda la región, mientras que el crecimiento, aunque moderado, ha superado en gran medida las expectativas.

En ese contexto exploraron este sentimiento de recuperación por los activos latinoamericanos y concluyeron que en el caso brasileño los mercados de capitales se han recuperado, pero algunos analistas siguen siendo escépticos; en el caso argentino los bonos se han recuperado gracias a la apuesta de que el nuevo gobierno de derecha pueda arreglar la economía con reformas de libre mercado, aunque la ventana para hacerlo se está cerrando rápidamente; y del caso ecuatoriano señalaron que la nueva administración está lidiando con un aumento de la violencia relacionada con las drogas que le está costando al país fondos que difícilmente puede permitirse y que podría tener dificultades para conseguir préstamos.

¿Qué se comentó en un asado entre jóvenes operadores? Mucha atención con el destino de los pesos que capta el Tesoro con las Lecaps porque se preguntan si el Toto Caputo volverá a comprar dólares para asegurar los pagos de Bonares y Globales de julio.

En cuanto a los nuevos Puts que ofrece el BCRA, que a diferencia de los anteriores, solo podrán ejercerse 30 días antes de que venzan los títulos, lo que en realidad ofrece el BCRA es liquidez a los bancos casi al final de la vida de los bonos. Pero estas nuevas opciones de liquidez tienen condiciones mucho menos atractivas en lo que parece ser un intento del Gobierno de contener la emisión monetaria por ejercicio de puts durante lo que queda de 2024.

Y también hubo una que otra achura por el debate del célebre cupón PBI y su posible mega- pago si Argentina vuelve a crecer: al parecer incluso tomando el cambio de base 2012 es prácticamente imposible que los cupones disparen pagos antes de diciembre 2030, y para que el valor presente de los flujos supere los 3,3 dólares a los que opera el TVPY en el mercado secundario en la actualidad, Argentina debería crecer todos los años cerca de 5,75% entre 2025 y 2034. Según la gente de 1816 los cupones PBI siguen siendo un trade legal, una apuesta a que la justicia extranjera obligue al país a compensar a los bonistas por haber manipulado las cifras de crecimiento de 2013, siendo difícil ver valor simplemente por el PBI futuro del país.